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绝大多数加密资产（硬币或代币）都是证券，而且是非法证券，因为它们符合Howey测试，但却没有按照证券法的规定发行/分配。
唯一的例外是满足以下所有条件的所有资产。
(1)没有做前期开采。
(2) 是基于真正的工作证明（PoW）；以及
(3)根据法律规定有一个锁定的基础协议。
Howey测试
在美国，目前确定某物是否为证券的法律标准概括为Howey测试。根据Howey测试，如果该事物符合以下所有标准，它就是一种证券。
- 它是一种资金投资
- 在一个共同的企业中
- 有获利的预期
- 主要来自他人的努力
大多数向公众提供的加密货币很容易满足所有这些条件。
如果底层区块链使用权益证明，或任何其他使用不同名称但本质上仍然是权益证明的共识，情况就更是如此。
例如，瑞波公司辩称，其XRP是一种货币，因此不是证券。这种说法是不符合逻辑的。Howey测试与它是否是一种货币没有关系。货币只是一种用于传输货币的技术形式（见货币与货币）。有各种各样的可能的货币。传统的法定货币不是证券的原因不是因为它是一种货币，而是因为它不符合Howey测试。
具体来说，（1）传统的法币不是由企业发行的，而是由政府发行的；（2）获得传统的法币不是投资，也不是期望主要从别人的努力中获得利润，而是将自己的劳动成果转化为一种方便可靠的价值交换媒介。
像XRP这样的代币符合Howey测试。辩称XRP不是证券，因为它是一种货币，是在转换主题。
美国证券交易委员会过去曾表示，它不认为比特币和以太坊是证券，因为这些资产已经充分地 “去中心化 “了。
然而，只有原始的比特币（而不是BTC）才符合SEC所期望的非证券标准。我甚至认为，由于SEC对BTC的误解，它错误地应用了自己的标准。
BTC是比特币的一个严重扭曲的版本，不符合非安全标准，因为它没有一个锁定的基础协议，因此是由一小群核心开发者集中控制的，而这些开发者又受到隐藏在幕后的某些利益集团的控制或影响。见，去中心化–一个被广泛误解的概念。此外，它已经被故意从最初的比特币的实用性设计（一个点对点的现金系统）转变为纯粹的投机性投资。
以太坊也处于类似的状况。此外，以太坊正处于向Proof-of-Stake（PoS）转变的过程中，根据Howey测试，这使得它立即成为一种安全，下面将进行论证。
工作证明（Proof-of-Work）、获取证明（Proof-of-Stake）和Howey测试
在《去中心化》一文中，Craig S. Wright博士提出论点，认为工作证明（PoS）可以确保资产在Howey测试下成为一种安全，而基于工作证明（PoW）和 “固定不变 “的协议的真正比特币则不能。
“……比特币中的哈希谜题解决方案可以使用一个单独的系统来解决，该系统只看到区块头，而从不验证交易。这一创新是比特币内部发明的一个关键部分，并允许服务的专业化”。
Craig S. Wright博士，去中心化
Wright博士的解释解决了工作证明（PoW）和取证（PoS）在证券法问题上的混乱。
在这篇文章中，我们解释了PoW中的 “服务专业化 “对基础资产是否是证券产生影响的法律原因。 这主要是因为 “服务的专业化 “将投资与必要的共同企业分开，因此根据Howey测试，会产生负面结果。
然而，如果发行人预先开采资产（硬币或代币），这种 “分离 “就会被破坏，因为一旦发行人预先开采，货币投资和发行人之间就存在一种联系 ，根据Howey测试，这种联系 现在是必要的共同企业的嫌疑。
PoW的天才被深深地、广泛地误解了。中本聪最初设计的PoW可能基本上描述如下。
“一个竞争性的经济体系，要求节点各自执行并展示一个 信号工作 以证明其诚实性和执行一个 实用工作.”
在PoW中，工作分为两种不同的工作，即信号工作和实用工作，这不仅对比特币作为一个可扩展和安全的系统的整体设计至关重要，而且对Howey测试的问题也至关重要。工作的分叉导致了专业化和劳动分工，而这又与锁定的基础协议一起，导致了根据Howey测试的共同企业必要条件的不存在或消失。
因此，基于PoW并具有锁定协议的原始比特币不是一种证券，因为比特币的买家并没有投资于一个共同的企业。
相反，根据Howey测试，基于PoS的加密资产是一种证券，因为订户类似于公司的股东，订户（股东）购买代币（1）是对一个共同企业（3）的资金投资，期望主要从他人的努力中获得利润（4）。
Howey测试中要求的关系
关于Howey测试，一个重点是 “共同企业 “的存在与否。
然而，Howey测试中要求的四个要素之间存在着隐性的联系 。这种联系在第一个测试要素和第二个要素（”资金投资 “和 “共同企业”）之间尤其重要，这意味着要使Howey测试成为积极的，投资者必须将资金投入到 该 共同企业。如果没有共同的企业供投资者投资，或者虽然生态系统中确实存在一个共同的企业，但资产购买者并没有投资到确定的共同企业（而是投资到其他东西），那么该资产就不符合Howey测试。仅仅在生态系统的某个地方存在投资和共同企业，并不符合Howey测试的要求。
换句话说，如果投资者把钱投到了与确定的 “共同企业 “不同的地方，Howey测试的结果将是否定的，该资产将不属于证券。即使实际的投资目标与共同企业有一定的关系，但并不确定，结论仍然是一样的。
正是这种关系 的缺失或存在是PoW和PoS之间最重要的区别。
共同企业
很明显，PoW和PoS都满足Howey测试的第一个要素：资金的投资。
也很容易确定任何加密资产背后的共同企业，无论是PoW还是PoS。这个共同企业可能是资产的发行者，可能是维持共识的团体，可能是一群开发者，可能是建立共同基础设施的公司，也可能是挖矿企业作为一个集体整体，按照发行者设定的规则努力运作区块链，等等。
如果以上两点成立，那么Howey测试的另外两个要素也相当容易成立：投资者也有主要从他人的努力中获利的预期。
因此，看起来即使是有PoW的比特币也符合Howey测试，因此是一个安全嫌疑人。
有人可能会代表比特币辩称不符合上述第二个要素，因为在比特币挖矿中确实没有共同的企业，由于矿工之间的 “分散化 “程度，也有矿工之间的明显竞争。这实际上是许多人，包括SEC本身，证明比特币不是证券的结论的最常见依据。
然而，对于基于原始PoW共识的真正的比特币来说，有一个更强大和更遥远的理由说明它不是一个证券。这个原因在于比特币购买者和任何共同企业之间缺乏联系 。见下文。
PoS中存在必要的联系
一个PoS系统比一个PoW系统有一个更独特的 “共同企业”。
然而，更大的区别在于必要关系的存在，而不是首先存在 或不存在共同企业本身。
对于PoS，一旦发现有共同企业存在（通常是这样的），这种关系 本身就存在，而且很明显。在PoS中，拥有硬币和由验证者进行验证之间没有任何区别，甚至没有本质上的区别。验证者直接从他们持有这个共同企业的 “股份 “这一事实中获得他们的行为能力和利益。这些股份在本质上对所有股东来说是没有区别的，除了他们获得 “红利 “的方式有非必要的区别。
无论他们是否押注成为验证者，他们都在向这个相同的企业（共同企业）投资。这使得PoS币持有者与任何拥有传统企业股份的股东本质上是一样的，因此是证券的持有人。
换句话说，对于PoS，币的购买者实际上是购买了一个共同企业的股份，该企业经营基于PoS的区块链创建和验证业务。他们都是这个共同企业的股东。当一些股东碰巧也用这些股份入股进行验证，从而获得额外的 利益时，他们仍然是同一个共同企业的股东，也不会改变不入股的购币者作为股东的角色。这类似于一个公司的股权股东也是该公司的工人或雇员，他们在工资报酬方面获得了额外的 好处，只是PoS将股权与报酬更直接地联系在一起，甚至不要求 “股东雇员 “除了行使与每个人的股份相称的投票权外，还必须从事实际工作。
在真正的PoW中没有必要的关联性
与此相反，在PoW中，采矿节点通过执行实际工作获得利益。采矿节点也可能拥有一些硬币（例如比特币），这只是附带的事实。币的所有权并不构成采矿业务。 进行采矿工作才是。拥有硬币和PoW矿工进行挖矿工作之间有一个基本的分离。
换句话说，即使人们可以把比特币的持有者描述为某种投资人，他们投资了一些东西，这个 “东西 “并不是一个可识别的 “共同企业 “在积极运作。相反，他们只是购买了一个东西（一种商品），而不是一个共同企业的股份。
基于真正的PoW的真正的比特币，情况特别清楚和有力。
首先，投资者并没有投资于一个发行者 来创造更多的硬币。比特币的发行者，即中本聪，一开始就一次性发行了所有的硬币，没有任何硬币购买者的参与。比特币发行者并不是一个需要投资的持续企业。在比特币的案例中，事实是，如果不是他自己作为矿工 在与其他矿工完全相同的条件下开采硬币，发行者 中本聪不会直接或间接地从其他人的投资中获得任何资金。而发行人确实也做过挖矿，这只是巧合，与发行人的身份没有任何内在关系。在这方面，任何秘密的安排，比如预先挖矿，给发行人带来不公平的优势，都会使资产变得可疑。真正的比特币没有这样的安排。
第二，比特币购买者并没有投资于采矿业务。是采矿公司的股东投资于采矿业务，而这些股东与持币者是不同的类别。采矿企业的公司股份显然是证券，没有人可以诚实地认为它们不是，但它们与比特币不同。
第三，比特币购买者并没有投资于一个普通的基础设施开发企业。区块链基础设施开发公司的股东对开发业务进行了投资，但他们又是与币持有者不同的类别。同样，基础设施业务的公司股份显然是证券，但它们与比特币不同。
法律的精神
最后，在法律条文之外，考虑法律的精神也是相关的。证券法的精神，包括Howey测试，是为了保护投资者免受某些具有强烈投机性质的东西的发行人/卖家的影响。有两方面的原因，”证券 “作为一个类别是特别有风险的：首先，证券背后的人有强烈的动机来获得投资者的钱；其次，另一方面，投资者被一种获得回报的前景所强烈吸引，而没有实际参与到应该创造基础回报的企业中。当一个共同的企业作为一个重心存在，把许多投资者拉进来时，你希望对公众有一些保护。
证券法并没有规定筹款本身是非法的。它只是将筹款过程置于某些监管要求之下。
然而，几乎没有一个现有的加密货币和代币是以满足这种监管要求的方式发行和交换的。因此，为了合法，加密货币必须通过负面的 Howey测试，从而被认为不是一种证券。
为此，在真正的去中心化PoW共识上运行的数字资产，其基础协议依法被锁定，通过了负面的Howey测试，可能不是证券，因为这样的资产没有一个作为重心存在的共同企业。
特别是，如果数字资产被进一步设计成主要作为非交易性的公用事业，从经验上看，往往更不可能形成本身就是投机性的、也是吸引投机投资者的重心。
一个非安全数字资产的例子
一个明显的例子是比特币中本聪愿景（BSV）。
根据白皮书《一个点对点的电子现金系统》，BSV是原始比特币。它基于真正的工作证明（POW）；并且 根据法律规定，有一个锁定的基础协议。
不仅是法律理论，而且实际证据也支持缺乏作为吸引投机性投资者的力量的引力中心。
由于设计上强调点对点（P2P）的现金支付效用（相对于 “数字黄金 “和 “价值储存 “的说法），BSV对纯投机投资者的吸引力显然要小得多。市场对待BSV的方式实际上是一个严酷和痛苦的证明，BSV只有在开发出真正的效用，而不仅仅是销售一种说法的情况下才能成功。(但在真实的商业世界中，这不应该是这样的吗？)
但同时，这种相当奇特的现象也是间接的证据，证明BSV不是一种证券，而是一种商品，它的生死取决于其效用。
随着BSV生态系统的进一步发展，购币者越来越多地为了效用（实际使用它们）而购买聪慧代币，而不是仅仅为了期望获得利润。
在BSV的案例中，经验行为和法律理论是一致的。缺乏可投资的共同企业和缺乏实际投资的共同企业中的联系 ，以及该资产以效用为中心，都清楚地表明是一种非安全的资产。
结论
在没有依法锁定基础协议的PoS甚至PoW中可以找到必要的 “关系”，但在有依法锁定基础协议的真正的PoW中却不能找到。只有满足以下所有条件的数字资产才不是证券：（1）没有做预挖；（2）基于真正的工作证明（PoW）；以及（3）依法锁定了基础协议。